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过去的一周市场剧本可谓跌宕起伏，惊心动魄，大事不断。
周初的中美伦敦再次握手，给市场带来一丝鼓舞，就在大家以为可以把“贸易战不确定性”这个老掉牙的幽灵塞回壁橱时，地缘政治风险却像个喝醉酒的叔叔一样，一脚踹开了市场的大门。
是的，那些关于关税和出口管制的算法可能还在嗡嗡作响，但现在它们扫描的可是霍尔木兹海峡上空的熱源信号。
华尔街？它刚刚吞下了一记地缘政治的闷棍，然后，呃，似乎还挺喜欢这味道？
本周临近结束，以色列袭击伊朗的消息传来，市场的反应教科书般标准：风险资产——也就是你我口袋里的股票——像被烫到一样缩了回去。标普500指数应声下跌超过1%，旅游和休闲股被粗暴地塞回了头顶行李舱。但别担心，总有人能从混乱中赚钱。
国防承包商和能源巨头们像打了鸡血一样往上冲，这可不是什么基本面驱动，这是一场充满肾上腺素的“避险”轮动，或者说，是“战争财”轮动。
布伦特原油更是上演了一场“火箭飞船”秀，一度飙升近14%，虽然随后回吐了一半，但对于一个之前还在对供需报告打瞌睡的市场来说，这已经是相当“提神”的一击了。
展开剩余86%黄金像个狙击手一样潜伏在纪录高位附近，而债券收益率则因为新的通胀焦虑而小幅上扬。美元呢？它确实找到了一些支撑，但那更像是一种紧张的踱步，而不是在真正的避险时刻应有的趾高气扬。
但这就是华尔街的精髓所在：它仍然把这场中东危机当成一场“烟花表演”，而不是“炼油厂大火”。看看油价曲线就知道了——近期合约价格高得吓人，但远期合约却一脸怀疑。这还不是对能源风险的结构性重估，这只是一个穿着短期波动溢价外衣的把戏。
交易员们永远只盯着一件事：真正的供应中断。如果伊朗的石油设施被炸，或者全球五分之一石油运输经过的霍尔木兹海峡被军舰和无人机堵塞，那才是真正的供应冲击。
在那之前？市场只是在和油价风险溢价玩影子拳击。
有趣的是，尽管新闻标题一个比一个耸动，股市本周却表现得异常淡定。标普500指数周跌幅只有可怜的0.4%，这得益于能源股那5%的惊人涨幅。金融股则像个死沉的锚一样拖在后面。
如果你还在想市场是否关心空气中的火药味，答案是：只有当它影响到盈利或流动性时才关心。
从价格走势来看，有些投资者似乎甚至有点期待第三次世界大战——只要这意味着油价更高、国防开支更多、AI应用更快。在今天这个颠倒的风险体系里，冲突不过是另一种轮动交易罢了。
别忘了贸易战那边。虽然最坏的脱钩情景可能在四月初已经被定价，但从那以后，我们看到了各种豁免和足够多的外交噪音，暗示着一个能让大家都有面子的协议正在被精心策划——恰好赶在G7峰会的合影之前。
股市不交易今天，它交易明天的头条。而现在，它们正看向三到六个月之后，赌的是更冷静的头脑——或者至少是更擅长市场公关的旋转博士——会占上风。
曾经感觉像政策悬崖的地方，现在正慢慢变成一个受控的下降过程，至少目前是这样。
那么，为什么市场总是在中东紧张局势上默认“快速爆发、快速消退”的叙事呢？
在一个经济濒临崩溃或瘫痪的世界里，只有少数几个权力中心还能有目的地行动。
美以轴心仍然是全球棋盘上最主动和不可预测的力量——既是高频干预者，又是毫不掩饰的利己主义者。华盛顿的武器库不只是军事，还有法律、金融和数字工具。特拉维夫呢？行动前从不眨眼。不管你怎么说，他们是“行动者”。
俄罗斯，曾经困在外交炼狱，现在已经翻转了开关。它不再按后冷战规则出牌，它在为生存而战，越来越像一个没有什么可失去的玩家——在一个充满对冲赌注的世界里，这是一种危险但清晰的姿态。
中国呢？采取了战略性惰性。它偏好长期博弈，倾向于安静的经济杠杆而非直接对抗。但这种被动——无论是故意的还是源于内部脆弱——正在一个软实力可能不再足够的世界里受到考验。
伊斯兰世界依然碎片化。除了胡塞武装等非国家行为者的不对称韧性，大多数政权的主权都受到限制，被依赖、内部压制或地区竞争所束缚。抵抗是罕见的。象征意义常常取代战略。
至于欧洲——这是一个警示故事。理想宏大，能力空虚。布鲁塞尔武器化的是官僚体系，而不是威慑。它的能源、经济和人口危机都是自找的，外交政策的脊梁骨不见了。这是一个只有口号没有解决方案的集团。
世界正在分裂——不是东西方，而是“行动者”和“乘客”。市场正密切关注。当真正的权力被行使时，资本会追随——或者逃离。
通胀在五月看起来很温和——但真正的信号在劳动力市场
五月的CPI数据比预期要凉快，但表面平静之下，宏观图景开始冒汗了。通胀没有放缓是因为系统在愈合——它放缓是因为需求正在崩溃。真正的故事不在价格，而在人。初请和续请失业金人数正在悄悄飙升，如果你像老鹰一样盯着盘面，就很清楚：表面之下有东西正在崩溃。
初请失业金人数刚刚创下自2024年10月以来新高，四周移动平均线也达到了八月以来高位——就在美联储意外降息50个基点之前。续请失业金人数达到了自2021年底后疫情时代回落以来未见的水平。这可不是噪音；这是那种通常会让华盛顿宪法大道上警报大作的劳动力恶化。
然而市场几乎没眨眼。即使以色列-伊朗紧张局势升级、油价盘中飙升两位数，股市依然坚挺。为什么？因为CPI没有闪红灯。相反，它印出了“温和”。但问题是——其背后是消费者疲劳。
关键类别需求断崖式下跌：汽车销售暴跌9.4%，新旧车价格下滑，能源价格下跌。甚至连服装，这个后疫情时代最后的放纵堡垒，也回撤了。企业不确定关税会持续多久，目前正在吞噬利润，而不是转嫁成本。
服务通胀才是真正的曲线球。它急剧放缓，主要受机票价格暴跌和住房成本软化驱动。超级核心通胀——核心服务不含住房——从一月份年化9.5%的速度崩溃到过去三个月基本持平。这不是去通胀——这是需求破坏。
从最新的量化预测横截面来看，第二季度CPI看起来简直温和——年化追踪率仅为1.7%，核心通胀缓解至2.2%。无论从哪个角度看，这都是一个软数据。但别让平静欺骗了你——这是风暴眼，不是结束。
根据目前的量化预测，2025年下半年仍然准备迎接关税驱动的通胀反弹。一直在悄悄吸收投入成本上升的企业不会无限期地吞噬利润。迟早，大坝会决堤——成本转嫁将开始。
基本情景预计第四季度CPI将推升至3.4%，核心通胀落在3.5%左右。这虽然高，但远非市场曾经担忧的失控情景。换句话说，这是一击——但不是致命一击。
现在更大的问题是：这种预期的再加速是一次性的关税冲击，还是新价格体制的开始？如果它只是一个增值税式的跳升，然后通胀恢复正常，美联储就可以忽略它。
简而言之，第二季度的温和可能是铺垫，而不是结果。
美元的末日预言会继续吗？是的，但会更有选择性。
我不是想说服任何人进行反转交易——但说到外汇风险，或者任何宏观风险，我只看一件事：偏度。而现在，做空美元的交易看起来非常一边倒。
这不是在预测底部，也不是假装基本面突然又重要了。这是关于仓位风险已经拉伸到即使是一个温和的催化剂——比如央行犹豫，或者关税软着陆——都可能引发重新思考的地步。
当所有人都已经倾向同一边时，不需要太多就能打破平衡。
虽然金融新闻标题继续追逐那些散布末日预言的美元空头，或者制造噪音冒充叙事，但有迹象表明，反美元热潮可能正在消退——至少目前是这样。
是的，美元今年从各个角度都受到了打击：关税恐慌、“抛售美国”轮动、对美联储独立性的质疑，以及膨胀到成为主权风险话题的财政赤字。这可是一长串清单，坦率地说，美元下滑并不奇怪。但并非所有侵蚀都是终端性的。
期权交易员——仍然倾向看跌——已经降低了他们的信念。偏度和波动率定价表明，最坏情况的崩溃论暂停了。利率差异，这个长期被这种叙事忽略的因素，现在正在闪烁着不同的信号。
在纯粹的利率点差模型上，美元看起来被低估了3-4%。最终，外汇市场会回归基本面，这意味着要关注谁会先降息——或者谁不敢。
这就是英格兰银行和日本银行进入视野的地方。
英格兰银行在五月成功降息，同时仍让市场保持警惕。降息25个基点不是重点——重点是投票的分歧（5-2-2）以及支持降息的多多数成员的鹰派语气。行长贝利现在走在一条更紧的钢丝上，强调鉴于模糊的CPI数据和混乱的劳动力数据，降息步伐必须“渐进和小心”。
尽管如此，经济正在停滞——四月GDP出现自2023年底以来最差的月度跌幅——所以市场正在关注八月的下一步行动。
同时，日本银行仍处于政策炼狱。在年初试探性地采取紧缩倾向后，潮流已经转变。通胀仍高于目标，但实际收入下降和贸易战带来的不确定性让日本银行陷入瘫痪。
行长植田说了所有正确的话——承诺如果潜在通胀持续就加息——但随着日本国债市场波动和消费者信心减弱，今年加息看起来不太可能。关注债券购买计划——那才是真正的信号所在。
美元空头的故事是拥挤且受新闻标题驱动的，而不是受利率驱动的。
随着全球央行摇摆和重新校准，美元可能无需采取太多行动即可对某些货币对重获高度——只需让其他人先眨眼。
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